물적 분할과 주주 보호 방안에 관한 생각

김규식

https://youtu.be/KTWiGho1b_U

[물적 분할과 주주 보호 방안에 관한 생각]

어렵고 복잡한 주제인데 깊이 있는 취재 감사드립니다. 부연설명을 아래와 같이 덧붙입니다.

우선 대전제는 기업의 모든 경영행위는 기업가치 및/또는 주주가치를 제고하는 것이어야 하고, 여러 옵션이 있다면 그 중에 가장 크게 가치를 제고하는 것이어야 하며, 기업가치/주주가치에 중대한 변화를 초래하는 경영행위는 반드시 이사회와 주주에게 충분한 정보를 제공하고 객관적 근거를 제시해야 합니다.

이것이 바로 이사의 회사/주주에 대한 신인의무(선관의무)입니다. 모든 경영행위의 기본 중의 기본입니다.

이건 기본 중의 기본인데 우리나라는 도대체가 터무니 없이 근거가 부족합니다. 주주는 개돼지가 아닙니다. 주주는 기업의 주인입니다.

물적 분할을 하면 모회사 주주는 분할되는 사업부에 대해서 의결권을 상실하기 때문에 보통주주에서 우선주주로 강등됩니다. 동시 상장을 하게 되면 자회사 일반주주들을 보호하기 위한 이사회 독립성의 원칙에 의해 모자회사 간의 이해충돌이 발생하며 자회사의 영업정책, 배당정책에 대해 지배력이 약해질 수 밖에 없습니다. 물적 분할, 동시 상장의 경우 위 두가지 등의 이유에 따라 모회사 주주가치에는 심각한 디스카운트가 발생합니다.

1)일단 인적 분할을 하면 모든 문제가 해결됩니다. 굳이 물적 분할을 한다면, 이사회는 기업가치, 주주가치가 침해될 것이 명백한 물적 분할을 강행하는 이유를 반드시 인적 분할과 "비교해서" 설명해야 합니다. 물적 분할이 인적 분할보다 더 유리한 근거를 제시해야 합니다.

2)동시 상장할 때 구주매출을 하면 됩니다. 이진우 대표님께서 예리한 질문을 해 주셨는데, 물적 분할을 하지 않고 그냥 별도로 자회사를 만들어서 키웠던 경우거나 혹은 인재를 모으기 위해서 스톡옵션을 부여하는 경우 동시 상장이 필요할 수 있는데, 이때는 구주매출만 하면 됩니다. 실제로 영미, 유럽은 물적분할을 했건 안 했건 자회사의 동시 상장은 구주매출이 기본입니다. 대규모 신주발행을하는 동시 상장은 전세계 그 어느 나라에서도 허용되지 않습니다. 우리만 하고 있는 겁니다. 어이가 없습니다.

3) 굳이 신주발행을 한다면 구주매출도 같은 수량을 병행하고 자사주매입/소각을 해야 됩니다.

4) 모회사가 가진 자회사 주식을 모회사 주주에게 현물 배당해야 합니다. 특히 미국에서는 자회사 동시 상장하면서 기본적으로 구주매출만 하며, 상장 후 수년 이내에 자회사 주식을 모회사 주주에게 현물 배당하여 모회사는 엑싯해 버립니다. 이유는 모자회사 간 이해충돌, 대주주의 지배력과 신인의무의 충돌 등으로 끊임 없이 소송제기 리스크가 발생하기 때문입니다.

5) 주식매수청구권을 부여하려면 매수가격을 공정가액으로 해야 합니다. 우리나라에서는 이사회나 대주주가 주가의 등락에 대해서 아무런 경영책임을 지지 않기 때문에 얼마든지 합법적으로 주가를 통제할 수 있으며, 얼마든지 주가를 작살 내고 기습적으로 이사회 결의를 할 수 있습니다. 따라서 시가로 하면 아무 의미가 없습니다. 그냥 대주주에게 면죄부만 주는 겁니다.

6)신주우선배정도 한계가 있습니다. 당연히 없는 것보다 훨씬 낫고 도입을 환영합니다. 그러나 공모가격이 높을지 낮을지 알 수가 없는데 지분 희석을 막을 수가 없습니다. 따상은 초강세장에서 일시적으로 나타나는 버블 현상입니다. 지금 와서 보니 따상했던 주식들이 공모가 아래로 내려간 경우가 많습니다.

7)원래 영미, 유럽의 물적분할한 자회사의 동시상장은 모회사가 투자한 보상을 받기 위한 목적이고 구주매출만 해야 합니다. 세상 어느 나라도 대규모 신주발행을 하기 위해서 물적 분할하고 동시 상장을 허용하는 경우는 없습니다. 명백히 모회사 주주권리를 침해하는데 그걸 어떻게 허용한다는 말입니까. 만일 대규모 공모 신주발행으로 자본조달이 필요하다면, 반드시 인적 분할해야 합니다.

8)이미 물적 분할, 동시 상장하면서 대규모 신주발행한 기업은 모회사의 기업가치/주주가치 제고를 위해서 시급히 방안을 내 놓고 주주와 소통해야 합니다. 자회사 주식을 현물배당해야 하고, 일부 자회사 주식을 매각하여 그 재원으로 모회사 주식을 매입/소각해야 합니다. 자회사에 대해서 지배력을 갖고 있을 것이므로, 그 지배력을 이용해서 자회사는 현금성자산이 자기자본의 10%를 넘을 때부터 총주주환원율을 70% 이상을 유지하겠다고 공표하도록 해야 합니다. 그렇지 않으면 그냥 못 넘어 갑니다. 주주대표소송이 제기될 가능성이 높습니다.

9)아직 동시 상장하지 않은 기업은 구주매출만 하든지(병행하든지), 자회사 주식을 모회사 주주에게 현물배당해야 합니다.

10)위 내용은 실체적 공정성에 관한 것이고, 절차적 공정성 역시 중요합니다. 절차적 공정성을 위해서는 무엇보다 전자투표제를 의무 도입해야 합니다. 물론 소수주주 주주총회 특별결의를 별도로 얻도록 하면 좋지만 상당한 논의가 필요하고, 우선 전자투표제라도 의무적으로 도입하게 해야 합니다.